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A股杠杆的爱与恨

作者:王兆寰

来源:华夏时报

发布时间:2016-6-17 23:41:19

摘要:2016年6月中旬,A股适逢股灾一周年,沪指5000点的疯狂仍令人记忆犹新,全民皆聊股票的盛景至今历历在目,开盘则上演千股跌停的惨状成为股民们记忆中永远的痛。“钱蒸发了,人还活着。”股灾一周年之际,股民们互相慰藉且自嘲着。

A股杠杆的爱与恨

本报记者 王兆寰 北京报道

2016年6月中旬,A股适逢股灾一周年,沪指5000点的疯狂仍令人记忆犹新,全民皆聊股票的盛景至今历历在目,开盘则上演千股跌停的惨状成为股民们记忆中永远的痛。“钱蒸发了,人还活着。”股灾一周年之际,股民们互相慰藉且自嘲着。

   曾经助推市场飙升的融资融券规模,也从2015年6月18日最高点2.27万亿元,回落至今年6月16日的8362亿元,缩水63.3%,市场目前则进入2800点筑底阶段,投资者们趋于理性。

   回首股灾发生之时,市场更多的将成因归结为监管层急速的去杠杆,而在一些人看来,则非也。杠杆的收缩视为引发市场下跌的直接原因无可厚非,但非根本原因,两融业务是交易工具,是把双刃剑。

   当市场在泡沫急速变大即将破灭之时,杠杆的清理则成为导火索,持续的下跌引发恐慌导致踩踏事件发生,千股跌停导致流动性枯竭。然而,风险被放大数倍的空前惨状是监管层始料未及的,“一行三会”监管的单打独斗导致无序且大量的场外配资横行,助推市场推高后瞬间崩塌,多部门监管失衡可谓股灾的根本所在。

膨胀的两融

   百年一遇的牛市来得让股民们始料未及,2014年7月底,上证综指走出2000点底部,稳稳站上2200点,这标志着上一轮长达6年多的慢熊(2007年10月至2014年7月)的终结,并开启了新一轮气势如虹的大牛市。

   2014年8月29日,融资融券余额5200亿元,首次突破5000亿元。从此开始,两融规模与成交额同步放大、交相辉映,两融余额不断推升并刷新天量成交额。

   据安信证券发布的报告显示,经计量分析,在两融高速增长阶段,沪深300 指数每上升1 点可以带动5.96 亿元的两融余额上升。

   随后,沪深两市伴随着“改革牛”的呼声,一路挺进。券商股启动,连续多个交易日集体涨停,点燃了投资者沉寂已久的激情。2015年6月5日,A股攻上5000点,6月12日,A股创出本轮牛市最高点5178点。两融余额在6月18日创出新高达到2.27万亿元。

   然而,6月15日至7月8日,A股却上演了灾难式的暴跌,股灾袭来。在17个交易日内,上证综指、创业板指跌幅分别达32.2%、39.7%,其间大盘几近跌停。

   故事讲完了,疯牛的梦醒了。借钱炒股的投资者开始遭遇强行平仓,恐慌割肉,踩踏袭来,千股跌停令投资者眼看着自己的财富缩水再缩水。而融资融券规模在扩张到了最大极限后,开始下降。

   监管开始趋严,去杠杆之路由此开始。自2014年底,证监会就开始整顿券商的两融业务,严查违规资金入市,2015年,对场外杠杆资金的监管列上日程,相继对恒生、铭创、同花顺进行正式处罚,互联网配资端口正式“熄火”。

   在众多市场人士看来,此轮牛市是改革预期下的杠杆牛,而去杠杆则当仁不让地成为股灾的最大杀手。

   武汉科技大学金融证券研究所所长董登新认为,本轮股灾的原因,可归为三因叠加:政策市+散户市+杠杆市。可以断定:若没有融资融券的借钱炒股和高杠杆,就不会有惊天地、泣鬼神的天量成交额。在股灾周年祭日,当反思、反省,加速推进A股改革,尽快完善市场机制。这一轮慢熊还将持续多久,主要取决于改革决心与改革进程。

   很多违规场外配资,特别是来自银行、互联网金融、伞形信托等诸多机构的,仅证监会之力无法准确掌握其规模,在前期并未对市场进行压力测试的情况下,迅速去杠杆致使股灾发生。在一些分析人士看来,从这个角度上,简单将去杠杆认定为股灾的罪魁祸首,似乎过于表面。深层次的原因,还是监管的缺失和监管体制的问题。

杠杆的两面性

   据同花顺iFind统计,截至6月16日,A股市场两融余额为8362亿元,自2016年1月15日以来,该余额始终在1万亿以下水平,5月30日,创出一年来新低,为8186亿元。

   “现在的两融余额维持在8300亿左右,这个比较合理,但相比起国际上仍有点高,这个与目前中国国情相符。短期看,除非市场出现大跌,否则两融余额不会大幅下降。当然,从前期的大跌到目前的市场企稳,两融余额并没有明显萎缩,未来市场如果出现大规模的走强态势,两融的规模是会有所上升的。”国都证券策略研究员肖世俊在接受记者采访时如是说。

   在格上理财研究员雷蕾看来,杠杆是一把双刃剑,在市场上涨的时候,杠杆能够扩大盈利,快速兑现收益预期。但在调整或震荡市中,杠杆又能加剧市场波动。维持适当的杠杆比例是维持股市健康发展的前提。

    在最新的《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则》的征求意见稿中,监管层已经对资管计划的杠杆比例进行了严格的规定。股票、混合类资产管理杠杆倍数最多不超过1倍,而员工持股计划则最多不得超过2倍;同时期货、固定收益、非标类资管计划杠杆不得超过3倍;此外其他类型资产管理计划杠杆倍数不得超过2倍。

   “就目前的市场环境而言,这种杠杆比例无疑给市场提供了一定的参考。”雷蕾如是说。

   “从目前的监管大背景看,市场经历一轮大跌后,通过对券商两融的整治和非法场外配资等违规资金的清理,市场整体的杠杆资金相对规范和合理,考虑到风险和教训,未来也不会全面放开和放松杠杆资金。”一位券商资深人士直言。

   在北京大学光华管理学院金融系副教授王志诚看来,在正确的方式下,融资融券不是股票市场的助推器,而是平衡机制,中国市场的问题主要在于这一业务的风险管理机制出了问题。融资不是通过合理的质押率控制,而是固定质押率,主要依靠强行平仓来实现风险的控制。固定质押率存在金融监管中的顺周期效应,顺周期具有助涨和助跌的潜在作用,加剧了市场的波动而不是监管的初衷——平衡市场。

   王志诚表示,没有强平就没有踩踏。强行平仓不是建立在一个公平的和具有长期良性发展的基础上的条款。这一条款对短期的风险控制非常有效,但从公平交易的角度来看就不合理。股票质押融资的风险管理应该是以质押率为主要调控工具。因此,建议用合理质押率来控制融资风险。

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